作者 | 丁卯MK SPORTS网

剪辑 | 郑怀舟

在 A 股阛阓中，中语在线是个特殊的存在。

行为网文网站的始祖，中语在线在二级阛阓最出圈的却不是网文业务，而是其放诞颐养的股价推崇和背后 30 多个意见的加持。

图：中语在线上市以来股价推崇     数据开端：wind，36 氪整理

2015 年，中语在线顶着"数字出书第一股"的名号登陆 A 股阛阓，随后在新股、在线造就等意见加持下，股价迎来爆发式增长，仅用了 10 个月时期就从 1.6 元隔邻飞腾至超 50 元的历史高点，累计涨幅稀奇 2600%。但旷世难逢，跟着估值泡沫的阻止，2015 年底启动公司股价出现断崖式下落，2020 年一度跌至 3.2 元的冰点，且永久徬徨在在十余元隔邻。

然则，近两年在短剧、AI、谷子经济等热点意见的推动下，中语在线再次站上了风口浪尖。

2022 年 10 月底启动，公司股价自 7 元隔邻一皆反弹，最高涉及 36 元控制，随后在 12 月底跟着谷子经济意见的熄火出现回调，但当今仍然看守在 23 元隔邻，2022 年 10 月于今的累计涨幅稀奇 230%，年化收益高达 75%。

但引东说念主深念念的是，从公司功绩推崇来看，无论是 2015 年照旧 2022 年的股价狂欢背后，中语在线的基本面都未出现昭着的好转。2015-2023 年，公司营业收入从 3.9 亿元增长至 14.1 亿元，年化增速约 15%；同期归母净利润从 0.31 亿元推广至 0.89 亿元，年化增速更是不及 13%，且终结到 2024 年三季度的公司的累积归母净耗费近 23 亿。如果从季度的财务报表看，近两年其单季归母净利润则处于持续耗费景色。与此同期，多年来以自有平台阅读和分销业务为主的内容平台业务仍是公司的第一大收入开端，当今占比仍超五成。

图：中语在线上市以来营收和净利润推崇         数据开端：Wind，36 氪整理

这些迹象均标明，尽管有诸多意见的加持，但中语在线推行上并没从中得到骨子性的业务撑持，热点意见更多的仅仅给其带来了心扉上的躁动，助推了二级阛阓的高波动推崇。

那么，中语在线到底是一家怎样的公司？本轮股价飞腾背后的推手是什么？异日还值得投资吗？

外洋"霸总"助力股价飞腾

讲究2022 年启动的这轮飞腾，背后一个终点热切的推手是中语在线短剧业务的推广尤其是 2023 年短剧出海业务的快速起量。

对投资者而言，中语在线最熟习的身份是国内网文网站的始祖，旗下 17k 演义网、四月天、奇想天地、谜想筹办等是繁密网文疼爱者终点熟知的原创平台。凭借这些原创平台和 450 万名收罗原创驻站作者以及 2000 多名签约闻明作者和畅销书作者，公司蕴蓄数字内容资源超 560 万种，通过自有的原创平台完满 C 端用户的收费，同期运送到微信念书、QQ 阅读、手机百度、迁移等头部互联网阅读平台和主要运营商平台完满 B 端分销变现。

图：中语在线旗下网文平台布局   数据开端：中泰证券，36 氪整理

但跟着近两年短视频的崛起，国内网文阛阓领域出现持续松开，2023 中国网文阅读阛阓领域 404.3 亿元，同比增长仅 3.8%。受此影响，中语在线的收罗内容主业也堕入了瓶颈期，2023 其数字内容业务营收 7.12 亿元，同比下降 12.19%，2024 年上半年该项业务依旧出现了 10.3% 的下滑。

为了寻求新的增长能源，2020 年后公司启动在 IP 生息业务方面持续发力，以期从单一网文坐蓐筹办升级为文体 IP 全生命周期筹办。所谓的 IP 生息业务，便是以文体 IP 为中枢，向下流延迟进行音频、漫画、动漫、动画、短剧、影视、游戏以及文创附近等生息形态的全模态设备。

对中语在线来说，文体 IP 的影视化改编是生息业务中终点热切的一环。

事实上，自 2020 年中语在线就启动了在视频领域的试水，先是和爱奇艺共同树立中语遗址影视公司，发力 IP 影视筹办；后又与万年影业合伙树立了中语万年，以真东说念主影视设备制作等为主营业务，进一步鼓动公司优质 IP 的影视化改编。期间陆续推出《他跳动山海而来》《花琉璃轶闻》等网剧。

但与阅文集团凭借庆余年等优质网剧快速出圈不同，网剧业务并莫得为中语在线带来太多流量，反而是短剧业务的崛起成为了公司破圈的推手。

2021 年中语在线启动了中短剧业务的试水，基于自身丰富 IP 上风推出了《别跟姐姐撒泼》《每天都在拆官配》《皇妃在文娱圈当顶流》等短剧，并树立了小范例短剧平台野象戏院。束缚加码之下， 2023 年《招惹》的上线终于让中语在线在国内短剧领域占据了立锥之地，该剧上线 10 小时热度就破 2 万，累计分账超 2000 万，创下腾讯短剧最高记录。

图：2023 年 1-11 月 Top10 短剧分账推崇   数据开端：东吴证券，36 氪整理

但由于国内短剧同质化严重，竞争畸形浓烈，加之耗尽者付费意愿不高且存在极高的推流成本，让大量短剧平台都处于用钱赚吆喝的景色，这种配景下，2022 年，中语在线将短剧出海行为了破局的要道。

2022 年 8 月，中语在线子公司枫叶互动（CMS）推出了短剧平台 ReelShort，主攻北好意思短剧阛阓，遴选土产货化运营和拍摄形状，应用应答媒体进行引流，热推狼东说念主、霸总额克扣者等题材短剧。过程近一年的运营，2023 年 7 月，跟着《Fated To My Forbidden Alpha》和《Never Divorce a Secret Billionaire Heiress》两部短剧的爆火，ReelShort 的下载量迎来快速增长，屡次占领外洋阛阓安卓和苹果应用商店的下载榜首，站稳了外洋短剧的头把交椅。凭据 Sensor Tower 数据，2023 年 1 月，ReelShort 的双端净活水仅为 5.6 万好意思元，6 月龙套百万好意思元，随后三四季度迎来爆发式推广，三季度活水为 1484.2 万好意思元、四季度进一步增长至 1829.8 万好意思元，2023 年的全年累计双端净活水达到了 3612 万好意思元。同期下载量（IOS）也从 1 月 8.9 万一皆飙升至 11 月 444.3 万。

进入 2024 年后，ReelShort 依然看守了快速推广趋势。24 年 1-11 月平台双端净活水一经达到 1.9 亿好意思元，是 2023 全年的 5 倍过剩。竞争形状上，近几个月 ReelShort 市占率基本领路在 30% 控制，而凭据点点数据显现，2025 年第一周，ReelShort 再度冲顶苹果免费总榜第一，日均播放量稀奇 30M，依然是北好意思份额最大的短剧平台。

图：外洋短剧平台净活水及占比   数据开端：SensorTower，东吴证券，36 氪整理

受益于活水的快速推广，CMS 的营收也迎来同步暴增。凭据公司财报浮现，22 年 CMS 的营收为 3.66 亿，2023 年同比增长 87% 至 6.86 亿元，2024 年上半年进一步增长至 10.87 亿元，同比增速稀奇 300%。在短剧出海领域的超预期推崇，让千里寂许久的中语在线再度成为了二级阛阓炙手可热的明星，高成长性的光环助推其估值加快攀升。

CMS 出表，营收下滑

尽管 ReelShort 发展迅猛，但外洋短剧的飞速起量并莫得给中语在线带来骨子的功绩撑持，主要的原因是 2023 年 5 月 CMS 的营收一经不再计入中语在线母公司财报。

凭据中语在线 2023 年 4 月的公告，其外洋子公司 CMS 的表决权从 50.9% 颐养为 47.8%，持股比例看守 49.16% 不变，23 年 5 月 1 日后出表后改为权利法计量。也便是说事实上 23 年 5 月后 CMS 的收入就不再计入中语在线的吞并报表，而仅仅按比例共享其利润并计入投资收益。

如前文所述，ReelShort 活水的暴涨是从 23 年 7 月后启动的，但那时 CMS 一经是出表景色，也便是说，从财求骨子上看 ReelShort 营收领域的快速推广并莫得给中语在线带来推行的功绩撑持。反而由于其他业务也一同出表，中语在线的营收还因此出现了一定程度的下滑。

以 24 年上半年为例，24H1 中语在线完满营收 4.62 亿元，同比下滑 29%；23 年 H1CMS 的营收为 2.63 亿元，浅显按照 49.16% 的持股比例缱绻（假定忽略 23 年 6 月已出表的影响）23 年 H1 子公司 CMS 为中语在线孝敬的营收为 1.29 亿元，占当期其总营收的近 20%，若剔除这部分收入后推行上中语在线 24 年上半年的营收降幅会大幅镌汰。

利润方面，由于 CMS 出表后行为权利投资其利润按比例会被计入中语在线的投资收益中，最终也反应到净利润里，是以推行上，CMS 出表对中语在线利润的影响相对较小。况且，洽商到外洋短脚自身也处于投流换增长的阶段，因此 CMS 短剧关联利润推崇并不如营收推广亮眼。23 年 CMS 的归母净利润仅为 24 万元，24 年上半年诚然高速推广 299% 但也仅有 2300 万元。因此，CMS 出表对中语在线的全体的盈利智力影响终点有限。

飞腾的中枢逻辑是什么？

既然 CMS 一经出表，ReelShort 的快速推广表面上并不行径直利好中语在线的功绩推崇，那么阛阓为什么仍然看好中语在线的短剧业务？

最初，ReelShort 的爆火标记着中语在线模式在短剧出海这个赛说念一经透彻走通。这种配景下，尽管 CMS 不再孝敬领域推广，但跟着平台领域化运营后全体成本的边缘镌汰，异日 CMS 盈利智力或者率会有显贵擢升，从而不错径直给母公司中语在线孝敬永久领路的利润增长。

其次，更为要道的是，基于 ReelShort 的得胜教化，中语在线具备快速复制到其他外洋短剧业务平台上的智力，酿成国内 + 外洋丰富的短剧居品矩阵，夯实短剧业务，推广第二增长弧线。

而这种得胜教化背后，一方面，得益于中语在线手执海量文体 IP 资源，具备丰富的改编基础。凭据东吴证券的不雅点，尽管爆款 IP 的产生是小概率事件，但 IP 筹办却是在不笃定中寻找笃定性。而这种笃定性则来自三个方面：资源（头部 IP 储备）、孵化 IP 的政策和施行 IP 的渠说念。可见关于 IP 生息业务来讲，手中头部 IP 存量储备和异日坐蓐更多 IP 的智力极为要道。因为，表面上只消盘子够大通过矩阵化运营就能将这种高风险游戏变成概率游戏；另一方面，短脚自身在中枢受众、施行模式、付费模式等诸多方面与网文的运营终点雷同，这使得中语在线在短剧运营方面也具有先发上风；临了则是中语在线多年来在外洋运营方面蕴蓄了丰富的土产货化上风，不错快速复制到短剧业务中来。

从终结来看，似乎这么的假定也并非不可完满。数据显现，除了 ReelShort 外，中语在线的其他外洋短剧平台推崇也可圈可点。其 2023 年底推出的外洋短剧平台 Sereal+24 年 Q3 净活水一经达到 1345 万好意思元，环比增长 153%，下载量 221 万次，环比增长 345%，平均 MAU 为 71 万东说念主。同期，2023 年 11 月 26 日，由其日簿子公司 COL JAPAN 认真推出的垂直型短剧应用 UniReel，上线当晚就冲到日本 iOS 文娱榜第二名，推崇亮眼。当今由日本电视台制作的第一部原创短剧《临了的讲课 - 唯有幸存者才能毕业 -》一经在 UniReel 同步播出。

谷子经济拓展新界限？

2024 年底谷子经济意见的火爆，是中语在线股价上行的另一个催化剂。

谷子，是英语" goods "的音译，指以动画、漫画、游戏、轻演义等版权作品生息出的二次元附近，包括海报、徽章、卡片、挂件、立牌、手办、娃娃等软附近居品。

谷子经济的兴起并非一个只怕气候，其底层能源主如若由于泛 Z 世代在耗尽中饰演了越来越热切的变装，他们特殊的耗尽需求带动了兴味耗尽和心扉耗尽等新耗尽趋势的崛起，加快了二次元产业及生息的谷子经济等行业的快速发展。

从阛阓空间看，艾媒有计划数据显现，2024 年中国谷子经济阛阓领域从 1201 亿元飞速增长至 1689 亿元，同比增速超 40%，瞻望 2029 年全体领域有望达 3089 亿元，2023-2029 年的复合年增速接近 20%。

图：中国谷子经济阛阓领域   数据开端：艾媒有计划，国证国际，36 氪整理

谷子经济的爆火，不仅带动了谷子阛阓的出圈，况且也使得成本阛阓闻声而动，2024 年 11 月出现了一轮谷子经济意见行情。而中语在线行为意见股之一，股价也迎来飞腾。2024 年 11 月 20 日至 12 月 13 日，不及一个月的时期，公司股价从 25 元隔邻涨至 31 元隔邻，涨幅一度稀奇 20%。

事实上，中语在线在二次元领域的布局最早不错追意象 2016 年，那时公司以 2.5 亿元认购 A 站 13.51% 股权，成为其第二大股东；同庚启动对晨之科进行收购，于 2017 年揣摸破耗 17.23 亿元完成 100% 股权收购。从政策上来讲，彼时的中语在线想从网文领域推广到动漫、游戏赛说念，打造一个二次元泛文娱帝国。

但由于后续的监管、运营智力等身分，公司收购的两项金钱推行功绩并不睬想，以晨之科为例， 2018 年和 2019 年晨之科功绩下滑严重并出现大额耗费，一度让中语在线计提了超 14 亿元的金钱减值准备 ，导致公司接续两年出现大额耗费。最终，在浩大耗费压力下 2018 年和 2020 年，中语在线折柳以 1.4 亿和 4567 万的廉价出售了 A 站和晨之科的股权，激发了阛阓争议。

尽管功绩效劳不睬想，但并莫得阻止中语在线在二次元的布局。2023 年 ，中语在线又以揣摸 2.76 亿元的对价收购了寒木春华 100% 的股权，成为了国产优质动漫 IP "罗小黑"的版权方。

在手执罗小黑战记后，公司进一步通过与国际闻明 IP 的互助，获取了小黄东说念主、变形金刚、海贼王，以及金刚特龙战队等独家授权 IP，络续丰富动漫 IP 资源。

基于络续丰富的自有和授权 IP，2024 年 10 月，中语在线发布 IP 生息品设备的品牌"次元探秘"，酿成国谷、日谷、好意思谷品类矩阵，笼罩潮水玩物、益智玩物、毛绒公仔、徽章、亚克力牌等多类型谷子商品，其中罗小黑旗舰店持续推出徽章、亚克力牌、摇摇乐、胶片卡、海报、透卡等一系列谷子商品，销售量在国漫 IP 谷子类中处于较高水平。

从程度来看，当今中语在线在谷子经济业务尚处于起步阶段，比较奥飞、阿里鱼等比较锻真金不怕火的 IP 版权和运营方而言，无论是 IP 数目、渠说念布局、运营锻真金不怕火度方面都有一定的差距，且业务全体尚处于干与期，仍未有可不雅的功绩收货，异日增长的不笃定性较高。从这个角度而言，谷子经济和短剧业务通常，面前对中语在线的估值心扉推动效劳远高于信得过的基本面撑持。

但如前文所述，当下我国谷子经济推广快速，是近几年为数未几的高成长赛说念之一，行业自身的 β 红利终点充分，这给参与者提供了广袤的增长泥土。同期，洽商到中语在线基于超 S 级自有 IP+ 优质内行 IP 授权的政策布局，更有可能在行业快速扩容下霸占阛阓份额，完满超行业平均的领域增长，从而给异日功绩增长提供后劲。因此，在好预期炒作之下，中语在线的估值擢升具有昭着的前置效应，股价飞腾也就不及为奇。

但也恰是因为估值的飞腾清贫明确的功绩撑持，导致在 12 月底谷子经济意见熄火后，公司股价出现了持续的回调。

还值得投资吗？

回到投资的角度，总结来看，当下阛阓看好中语在线的主要逻辑是因为其手执海量的 IP 资源，是产业链中要道的版权供应商，属于赛说念中的资源型玩家，并一经得胜在短剧、谷子等 IP 生息业务方面产生了较好的运营效劳。基于这么的智力，公司异日依靠 IP 持续生意化变现的后劲终点可不雅，从而有望编削此前的估值逻辑，完满阶层跃升。

但需要指出的是，IP 业务除了资源储备外，运营和渠说念也对 IP 的爆款概率有径直影响，因此这种业务自身在时期周期和持续性上都具有较高的不笃定性。基于此，异日中语在线 IP 生息业务能否依期完满高增长其实具有较大的风险。终点是洽商到当下公司的股价飞腾一经与基本面严重脱节，在清贫功绩撑持下，纯正由心扉激发的估值推广无疑给异日的股价波动埋下了更多隐患。

从估值看，当今公司的 PS 为 14 倍、PB 为 16 倍，折柳处于上市以来 70% 和 80% 的分位点隔邻，纵向对比估值安全边缘较低；同期，咱们中式阅文集团、掌阅科技、奥飞集团、上海电影、泡泡玛特、昆仑万维等公司行为可比主张，缱绻出 PS 和 PB 均值折柳为 8 倍和 5 倍，远低于面前中语在线估值水平，横向对比中语在线也存在高估风险。

图：中语在线估值对比   数据开端：wind，36 氪整理

洽商到较低的估值安全边缘和异日功绩增长的不笃定性，当下的中语在线是典型的"强预期弱现实"主张，具有较大的波动风险。这标明如果投资者入股中语在线，在温雅关联意见投资契机的同期，也需要警惕由意见崩盘所激发的股价超预期下落风险。

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